中山金马三年业绩停步 关联交易粉饰的增长泡泡破了？云顶国际- 云顶赌场- 娱乐城
2025-07-30 17:56:53
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金马投资2016年净利润为-14.35万元，2017年1-3月净利润为-343.17万元。其绝对控股的三家子公司也是“薄利多销”。其中，荔苑乐园2016年净利润为44.01万元，2017年1-3月净利润为-1.66万元；天伦投资2016年净利润为19.70万元，2017年1-3月净利润为-6.29万元；云顶星河2016年净利润为-9.57万元，2017年1-3月净利润为-6.30万元。作为云顶星河的全资子公司的长沙云顶星河2016年净利润为-528.65万元，2017年1-3月净利润为-252.29万元。可以看出，中山金马这20位股东投资的五家公司的净利润总体来说并不乐观。
请发行人代表：（1）进一步分析说明上述关联交易的公允性、合理性、持续性：说明发行人持续保证关联交易必要性、公允性的有效措施；说明未来关联交易是否会增加（包括金额及占比）；（2）说明上述关联方销售的毛利率与同期无关联第三方销售毛利率的差异率由负变正的主要原因；（3）说明未来发行人对上述关联方是否具有收购计划；（4）说明未来与其他方合作或单独运营游乐园或主题公园的规划及安排，是否未来自建自营或者收购除上述关联方之外其他游乐园或主题公园；（5）进一步说明规范关联方交易的承诺整改措施；若实际控制人或控股股东违反承诺的相关规定，发行人有无有效保障措施；（6）说明减少关联方交易后对经营业绩的影响。请保荐代表人说明对上述关联交易的必要性、公允性所履行的核查程序和核查结论。
中山金马实际关联销售显示，2013年其与金马游艺机、荔苑乐园存在分摊水电、销售产品、配电等关联交易，交易金额总额为62万元；2014年和金马游艺机、荔苑乐园、中山幻彩、天伦投资、古镇云顶星河发生销售产品等关联交易，交易金额总额为1547万元；2015年和荔苑乐园、古镇云顶星河发生关联交易，交易金额总额为3628万元；2016年1月-6月和长沙云顶星河、古镇云顶星河等发生关联交易，交易金额总额为2997万元。其中，较为大额的关联交易发生在对天伦投资、长沙云顶星河、古镇云顶星河上面，均为销售产品。
根据招股书披露，从2015年到2017年，中山金马的营业收入分别为4.96亿元、4.89亿元和4.98亿元，年化复合增长率仅为0.20%，营收增长或已陷入停滞。公司报告期内的主营业务收入则分别为4.94亿元、4.88亿元和4.95亿元，分别占各期营业收入之比为99.74%、99.68%和99.33%，金额小幅增长，占比持续小幅下滑，但依然占公司营业收入的99%以上。其中，产品销售收入分别为4.45亿元、3.90亿元和3.70亿元，年化复合增长率为-8.92%，占主营业务收入之比分别为89.88%、79.71%和74.18%，产品销售收入金额及其占主营业务收入之比双双持续大幅下滑。而如果联系中山金马上次IPO的招股书可以发现，从2013年到2015年，公司的营业收入分别为28,245.06万元、34,773.80万元和49,565.61万元，呈逐年增长趋势，而且每年增加的主要都是产品销售收入。
但是从2015年开始，中山金马的营业收入仿佛到了一个山顶，增长乏力，尤其是产品销售收入反倒节节下降，而研发项目收入却异军突起，在报告期内分别为4,887.83万元、9,771.35万元和1.25亿元，年化复合增长率高达60.07%，其占主营业务收入之比分别为9.86%、19.98%、25.14%，金额及占比双双持续大幅上涨，截至2017年，研发项目收入已经占主营业务收入的1/4强。不难看出，公司营收的年化复合增长率还能在报告期内维持0.20%的低水平，主要还是依赖于研发项目收入的强势增长，否则后果难以想象。
值得警惕的是，研发项目收入能否一直保持快速增长，是个大问号。报告期内公司的研发费用分别为5,194.36万元、9,065.55万元和6,626.85万元，与各期营业收入之比分别为10.48%、18.53%和13.30%，在2016年大幅上涨之后，2017年公司的研发费用率却大跌了5.23个百分点，研发费用金额则同比下降了36.80%，研发投入的后劲明显不足。已经大幅缩水的研发投入是否能够继续支持研发项目收入的高成长性呢？这显然是个问题。
所谓的研发项目收入，按照招股书的解释就是“新产品试制样机实现销售产生的收入”，实际上也是产品销售，只是属于需要经过诸如市场调研、概念论证、项目立项、技术开发、设计鉴定和型式试验等研发流程之后，其能否取得预期成果、能否完成研发项目使试制样机能够使用或出售，在技术上依然具有较大不确定性的新产品销售。由于这些产品的成本已经计入研发费用，所以在中山金马将研发项目收入计入主营业务收入的同时，却并未将相应的研发成本计入主营业务成本，导致公司主营业务收入的毛利率明显偏高，并进而影响公司的综合毛利率。
还是根据招股书披露，报告期内中山金马的综合毛利率分别为51.25%、57.76%和57.18%，不但远高于各期同行业可比上市公司综合毛利率的平均值27.39%、27.76%和23.73%，而且也显著高于全部同行业可比上市公司各期的综合毛利率。其中，康力电梯股份有限公司（证券简称：康力电梯，证券代码：002367.SZ），是同行业可比上市公司中毛利率最高的企业，其各期毛利率分别为36.34%、36.75%和33.40%，与公司同期的毛利率相比，也都存在着15到25个百分点的显著差距。
如果将研发费用暂时当作成本项目进行简单计算，以消除“虚高”的影响，将会得到怎样的结果呢？在扣除了主营业务收入中的研发项目收入之后，根据公司各期的产品销售收入和产品销售成本，也可以简单计算出各期产品销售的主营业务毛利率分别为45.82%、47.04%和42.35%，依然高于同行业可比上市公司的平均综合毛利率，也仍然明显高于康力电梯各期的毛利率水平，显然在研发项目收入引发的毛利率虚高之外，公司的综合毛利率依然存在异常的情况，或存其他不合理的财务因素。
招股书显示，长沙云顶星河主营业务为投资经营游乐园，2016年中山金马向长沙云顶星河销售阿里山小火车、自控飞机、海星摩天轮等游乐设施，对长沙云顶星河实现的销售收入为3955.81万元，占2016年营收的比重为8.09%，同年长沙云顶星河为金马娱乐的第三大客户。需要指出的是，长沙云顶星河的盈利能力持续下降，财务数据显示，2015-2017年，长沙云顶星河的净利润分别为-55.64万元、-528.65万元和-1012.5万元。
据投资时报2017年报道，创业板发审委2016年第75次会议审核结果，成为中山金马的痛点。因为在此次发审会上该公司首发上市申请被否。发审委指出，在2014年至2016年及2017年1-3月（下称：报告期内），中山金马与关联方荔苑乐园、中山幻彩、天伦投资、古镇云顶星河、长沙云顶星河等之间发生关联交易，与实际控制人控制的关联方多为业务上下游关系，且关联方多为微利或亏损；发行人在报告期内存在着由客户的财务人员或其他相关自然人代客户向发行人支付货款的情形，其数额达千万元，但其招股书中并未做详细解释。
荔苑乐园和天伦投资的主营业务均为投资经营室外游乐场，荔苑乐园目前运营的游乐场为中山市紫马岭公园内的荔苑乐园，天伦投资目前运营项目为中山市兴中广场幻彩摩天轮；云顶星河及其全资子公司长沙云顶星河的主营业务也均为投资经营游乐园，其中云顶星河所投资企业目前仅余长沙云顶星河，即长沙云顶星河游乐王国。其实不难发现，这四家相关联的公司均从事游乐场类项目，而此类项目为中山金马的下业，故而在这些游乐场项目的建设中，都需要从中山金马采购相关游乐设备。
记者注意到，金马投资2016年净利润为-14.35万元，2017年1-3月净利润为-343.17万元。其绝对控股的三家子公司也是“薄利多销”。其中，荔苑乐园2016年净利润为44.01万元，2017年1-3月净利润为-1.66万元；天伦投资2016年净利润为19.70万元，2017年1-3月净利润为-6.29万元；云顶星河2016年净利润为-9.57万元，2017年1-3月净利润为-6.30万元。作为云顶星河的全资子公司的长沙云顶星河2016年净利润为-528.65万元，2017年1-3月净利润为-252.29万元。可以看出，中山金马这20位股东投资的五家公司的净利润总体来说并不乐观。
报告期末，公司库龄2-3年的在产品余额为1,299.42万元、库龄3年以上的在产品余额为3,405.09万元。虽然目前客户定制的库龄2年以上的在产品基本均有相应高于其账面价值的预收款项，但是如果未来这些库龄2年以上的在产品库龄继续延长不能及时实现收入，或是较多客户园区项目总体执行延后、搁置和延迟支付相关进度款项导致库龄较长的在产品大幅增加且不能及时实现收入，将导致公司存货周转率大幅下降，或是成本高于可变现净值，公司存货存在跌价的风险，并进一步对公司的盈利能力造成重大不利影响。
据证监会2018年2月24日发布的反馈意见显示，2016年8月5日，中山市安全生产监督管理局出具《行政处罚决定书》，依据该文件2016年5月26日上午8点40分左右，涟水通友建设工程劳务有限公司承建的公司01#16A悬挂过山车拆卸项目，在施工过程中发生一起一人死亡的一般生产安全事故，经中山市安全监督管理局调查认定，发行人未对承包单位的安全生产工作统一协调、管理，没有及时发现安全问题，对发行人罚款1.5万元。
请发行人：（1）提供主管部门针对该次处罚出具的是否构成重大违法违规的证明。招股说明书中是否完整披露发行人、控股股东、实际控制人报告期内受到的行政处罚或其他违法违规情形，是否存在重大遗漏。前述处罚或其他违法违规情形是否构成重大违法违规；（2）说明最近三年发行人及控股股东、实际控制人、控股子公司、发行人董监高和其他核心人员的全部诉讼情况，所涉诉讼标的金额、诉讼阶段、对发行人经营的影响。请保荐机构、律师核查上述问题并发表核查意见。